Inflación: ¿qué es lo nuevo?

Los bancos centrales continúan elevando sus tasas de interés globalmente para contener una inflación que se ha disparado de 2% anual en 2020 a preocupantes niveles de 8%-10% al corte de abril 2022. Aún así, el grueso de esas tasas están todavía por debajo de sus requeridos niveles de “neutralidad”, los cuales combinan el freno en expectativas de inflación, pero sin inducir riesgos recesivos por cuenta del encarecimiento crediticio.

Este proceso inflacionario (2019-2022) tienen la novedad de elementos estructurales asociados a la transición energética. Pero también contiene elementos de “economía-política” global que han complicado la reacción de la política monetaria. Los elementos energéticos han sido bien diagnosticados y, para 2020-2021, se sabía que el abandono de energía-fósil (petróleo-gas) tomaría mas tiempo de lo pensado (Gates, 2021 “How to avoid...”). Inclusive ahora se recomienda pensar en plantas nucleares de menor tamaño y mas seguras, a pesar del grave impacto que tuvieron los accidentes de TMI en Pensilvania (1979), Chernóbil en Ucrania (1986) y Fukushima en Japón (2011).

El conflicto bélico en Ucrania viene afectando 40% de las fuentes energéticas de Europa y 10% en los Estados Unidos, llevando el componente energético a inflaciones de 10% anual. De manera similar, el acopio de insumos venía escalando el costo de alimentos y, con el problema de abonos y fertilizantes colapsando en Ucrania, ahora esa inflación de alimentos ha llegado a dos dígitos; en el caso de Colombia esta inflación de alimentos registró un preocupante 25% anual al corte de abril de 2022.

Así, la presión de costos de transporte, de insumos energéticos y agrícolas venía escalando desde 2019 y se agravaron con la pandemia (2020-2021). Este proceso ha hecho catarsis en 2022 por cuenta del conflicto bélico, el cual requiere estrategia disuasiva y prudencia para evitar una tercera guerra mundial y sus riesgos nucleares.

Las complicaciones institucionales para los bancos centrales tienen estas nuevas aristas: i) movimientos anti-establecimientos que permean la función objetivo de bancos centrales, terminando en complacencia monetaria (el llamado Fed-put) y con distracciones en temas ambientales, de género o raza lejos de su alcance; ii) posicionamiento académico de la (falsa) “Teoría Monetaria Moderna” postulando que mayor laxitud monetaria solucionaría en simultánea problemas de equidad, laborales y fiscales; y iii) enfoque distractor al interior de la “estrategia de inflación objetivo”, invocando metas inflacionarias promedio inter-temporales, lo cual llevó a la Fed a postergar sus alzas en tasas de interés. Una vez ratificado, Powell ha reconocido que la Fed ha debido actuar con antelación.

Mientras la inflación en los Estados Unidos bordea 8,3% anual, en Colombia escaló a 9,3% al corte de abril de 2022 (ver gráfico adjunto). Esto implica una tasa repo-real (medida contra inflación subyacente) cercana a -4% en Estados Unidos y en Colombia es de 0,5%. En ambos casos, se está “detrás de la curva” de rendimientos del mercado. La Fed se ha equivocado al señalar que no necesitaría contemplar alzas mas aceleradas de +75 pbs en sus próximas reuniones. El mercado ha interpretado que a la Fed todavía le pesa mas, en sus objetivos duales, el bajo desempleo (así este registre niveles tan bajos como 3,6%) que la alta inflación (pronosticándose que cerraría en no menos de 4% en 2022).

Nuestro Banco de la República (BR) perdió (en apretadas decisiones mayoritarias) la oportunidad de haberse puesto al día en su meta de repo-real subyacente a 2%. El BR se “encajonó” en la idea de no revisar mensualmente la trayectoria inflacionaria, mientras las expectativas inflacionarias continúan en 7% para este año y 5% para 2023.

Los meses de mayo y junio se fueron (por decisión de 4-3) con tasa repo-nominal a 6%, cuando lo requerido era haberla llevado a 7% en junio de 2022. Dado que el grueso de los pronósticos de crecimiento del PIB-real para Colombia indican crecimientos cercanos a 5% en este 2022 y que también la brecha-inflación está desbordada (según lo antes descrito), es obvio que convendría elevar la tasa repo al rango 7,5%-8% al cierre de este año.

Ha hecho bien el BR en complementar sus mecanismos de transmisión crediticia alcista a través de: i) cerrar acceso a sus ventanillas de repo a varias entidades no-bancarias; y ii) monitorear de cerca un índice de liquidez ahora más exigente, el cual requiriere fondeo a mas largo plazo (encareciendo captaciones vía CDTs y mercado de capitales, así como efectos cambiarios que aprietan la postura monetaria).

Afortunadamente, el sistema financiero se muestra solido. Se ha registrado en Colombia un positivo “aterrizaje financiero” tras pandemia, donde los riesgos financieros de altos impagos parece haberse despejado. Esto gracias a la acción conjunta Mhcp-BR-Superfinanciera en materia de regulación prudencial y retención de utilidades para enfrentar la difícil coyuntura 2020-2022 (ver Clavijo, 2021 “Transmisión crediticia...” Doc-Cede No. 20). Esta es una muy buena noticia para poder enfrentar la difícil coyuntura macro-fiscal, tras tenerse niveles récord de endeudamiento (con deuda pública habiendo cerrado en 64% del PIB en 2021 y la deuda externa en 60% del PIB).